陶冬:中国经济已进入后工业化时代

文/陶东(瑞士记入贷方行政经理)、亚洲首座节约专家

你们这边的人都有很多成绩。。这纽约女孩堕入了这一窘境。,节约还能继续吗?在我答复你先前,,假使有专家的东西是明确的的,很多事实的答案生来就出狱了。。

柴纳节约已进入后工业化时代

同样不言而喻的事实是什么?这执意柴纳节约曾经进入了后工业化时代。柴纳的装饰占GDP的,它曾经起来。,组织浪峰的征兆开端于2007摆布。,在柴纳的工钱双位数增长,柴纳的汇率鉴别庞大地,但它被全球将存入堆潮汐波总括的了。。

内阁节约稳步快速增长。,4兆安慰保险单曾经出场。,但柴纳的装饰占GDP的刮治术并缺少相应地再往上走,柴纳进入了后工业化时代。

为了,在柴纳的罪占GDP的使成比例,现状折转绝专家。。上一届内阁的时代,咱们的罪与GDP的比率是110%。,如今咱们的罪GDP是230%。新一群领导者发觉于2014,竭力搜集柴纳节约。对柴纳钱币保险单的定期地正式的曾经译成一去杠杆化。

在每个一节2014柴纳人民堆民族语言文字,有一词叫做去杠杆化。。内阁考验不情感节约放置。、不情感民生,懒散去杠杆化。已经节约开端衰退。,进入新变态。那么在2014,有一杠杆比率不变的时间。,人民堆再次进入宽松的钱币保险单,因而咱们见同样刮治术又开端起来了。。即,10年前钱币保险单回归旧路。

2010以后,堆不再敢借钱了。,实在节约正变冷,节约进入了后工业化时代,节约增长摆脱建筑学性沦陷趋向。。

让咱们来看一眼次要的大模型。,此后柴纳译成把接地加厂子,对柴纳的常常报告盈余占GDP的刮治术是挥动起来的。,至多10%个。,这才是真正的繁荣,放慢加工升值,它也诡计了一继续的、宏大的表面堆积。。但从2008下滑。,提议咱们依然在盈余正式的。,但盈余可是咱们最明快时间的10%。,即咱们从外来动植物在哪儿赚钱的生产能力弱了很多。

为了,咱们堆积繁荣的生产能力现状上正松弛。。如今咱们不克不及从外来动植物那边赚钱,让咱们印票子,硬系紧也宜抬高资产价钱,这是过来几年的保险单和行动。。

全欧洲从窟窿向过剩变换式,美国提议依然是窟窿,已经有一建筑学变得更好,即,全球捏造繁荣分派生产能力重行分派。在柴纳赚钱的全盛时期,繁荣组合、房价高涨的全盛时期曾经过来了。,这是由节约规律决议的。,这过失你的遥控和我的遥控、过失监视的遥控、使适应的遥控不会的互换。

节约增长的新变态是什么?

直到提议,当权者都粗野,10%的节约增长可能性是登陆处的。。因而从不久以前后半时开端,北京的旧称开端商量新变态。已经新变态的增长有多大?交易如同以为7%是咱们节约增长的新变态。,已经7%,咱们在出生五年是真的吗?、十年、二十年增长的新变态是什么?

四年前,有三个城市在柴纳不高于或独立于而生存50天,对柴纳的机敏值是75,全球医疗组的戒心是25。提议,在柴纳唯一的三个城市是机敏线在水下。,缺少一城市达成把接地医疗组规范的25。。你说这样的的增长倘若可继续?眼前的增长是不行继续的。

柴纳开端重启核电场扩展当年,从如今到2020年柴纳所建的核电场总开展成为会高于或独立于而生存眼前把接地上每人核电场的开展成为。当屈尊做某事现状,柴纳的火电厂将节食反正1/3。,柴纳的工业加工缩减了反正1/3的如今。,柴纳汽油的开展成为反正是两个。,唯一的这样的咱们才干戒这种使适应。。这执意为什么在柴纳对商品的请求,我熟习的模型。到提议,每人都了解请求疲软的。,但多的祝福新的时间会再次起来。。

节约必定有一时间。,但下一时间的主峰,比上一时间的总计高出达到某种程度?,这是由节约增长的新规范决议的。,这执意你和我只得看法到的。

最要紧的过失多少赚大钱。,但要供养风险入口

来这边,不至于两股A,根据我所持的论点我对每人都喝负疚。。你觉得A股怎样?我以为股市射中靶子牛市过失,已经到这点,振荡不克不及戒,率直地说,A股走势与咱们的节约人南辕北辙。,但同样股市射中靶子牛市并过失一基面。,这是一保险单前列的的看涨交易。。

堆提议不借钱。。不久以前七月,内阁启动了十项全能运动保险单,促使堆装饰堆。,它完整不起作用。。novelist 小说家再次十,它依然不起作用。实在节约射中靶子公有经济登陆处、融资难的成绩越来越鼓出。,内阁缺少运动,直到未来有一天,本钱交易来了。内阁必要在立正罪依据打包根底设施以协议约束。,在堆筹集本钱以充溢本钱的必要性。依我看来,内阁必要一股市射中靶子牛市来处理过来几年的成绩。。或许决策者想让股市在十九点钟大先前冲到7000点,已经种族会在两周内给你7000兽栏。。决策者不支持股市射中靶子牛市的忍受。,已经咱们柴纳的女修道院院长对每人的决策者都喝意外的事。,你必要提议以便干预。因而我以为决策者提议以便干预过失猛挤的忍受。,这是股市射中靶子牛市的生涯,你必要把缰绳牵到牛随身。,但那只牛把牛拉倒了。。

几年前卖地,当真实使适应无法放火烧,诡计将存入堆乘积。当两个木瓜不克不及参加电台、电视节目的演出时,本钱交易又重行优美的体型起来了。,从储蓄中将钟拨快亲自的储蓄来踏平公有经济泄密。,在保险单语言文字中,它高音调的活产权证券。。你问我A股股市射中靶子牛市曾经完毕了吗?其实,你过失HAV,问问你自己,假使下朝反方向股市再次上扬,你不克不及出来吗?

但我不以为你们这边的每人人都死了。你只得和提议的股市着,赚钱是缺少成绩的。,但一定要注意到风险。,回想起一来一往。对柴纳记入贷方的钟摆曾经从那到界限。。对柴纳人民堆可以在在哪儿呆上一段时间。,每人都可以再次快乐的福气。已经,决策者过失造物主,节约有时间,记入贷方有时间,这是一则裁决。决策者有可能性把同样时间延伸一段时间。,已经缺少引起继续燃烧同样到处。总有一天,同样钟摆将从这边开端。,相应地,垂的的压力将情感总计的节约。。差别机关的节约结压力的生产能力过失,最弱的将最先开始。当呈现,咱们可能性会有盘旋上升的。。

在柴纳节约最软弱的环节是什么?哪一个杠杆率高的机关,譬如真实使适应、立正债、轮廓堆,这些都是将存入堆改造的著名的。,多的建筑学性乘积绑缚了风险。,缺少人了解风险在哪里。。缺少人能说一旦呈现风险,多少交付。相应地,当的确在去杠杆化的上涂料时,我以为节约会有盘旋上升的。,这是在出生几年柴纳节约的真正风险。。这段时间每当出狱?我岂敢说,我不勘探这是当年,因每人都缺少亡故的心,内阁有很多引起。但我以为三年后,你们每人人都必要安全地不恝于怀,你的现金垂量会出错吗?更加你的现金垂量过失成绩。,那是你的反转位置、反转位置会有什么成绩吗?这是咱们必要采用的办法。。你们这边的每人人都在经验朝反方向丰餐。,经验了本钱交易丰餐,我提议没让你跑出交易。,但给你简言之,出生35年,提议最要紧的过失多少赚大钱。,但通向风险的大门。

三大巨人互换把接地节约

咱们商量全球放置,那么回到柴纳节约。2015年,咱们等待全球增长,比不久以前好。但全把接地都方面着装饰成绩。,把接地各地的私人交易都不肯装饰,这是咱们掌握大局时只得看法的新变态。,这是一球体的的气象。。

为什么会发作这种使适应?上世纪80年头有三位巨人。,互换全球节约格式。最好者是Thatcher,她受理战后的使适应本钱主义的整个看法。、使适应福利运动、工会的运动全被开始了。,推翻总计的英国,这非但对英国节约发生了深远的的情感。,它对全球思潮发生了深远的的情感。。

次要的个巨人叫里根。,他对凯因斯的大国节约和小节约理论进行了推翻性的改造。,小内阁的大节约,释放节约、满足节约,油煎的钱币教诲高于或独立于而生存了凯因斯主义。,译成抢先的节约力气,小内阁诡计私人交易的挥动开展,全球节约走出滞胀期。

第三个巨人叫邓小平,他推进了柴纳的规定革新,经过建筑学使多样化,在柴纳的加工力大幅增多,他对柴纳的改造坐果的情感,柴纳人非但耗费到了它,全把接地都觉得,把接地范围内的本钱外包使变调子,把接地上有一低货币使贬值的肤色。。这为咱们过来十年的节约增长创建了根底。。

80年头的思想反动,体制上的变换,首要建筑学使多样化,给咱们诡计了新的节约增长规范。,请求的新变态。但这是本世纪初初的规范。,它是懒散不行继续的。那么是格林斯潘的木瓜陀螺,当冒泡不发觉的时辰,当有危险时,把接地央行提议了量子化宽松保险单。,咱们的节约又补充物了七年的增长。。

如今当权者都觉得请求起不来,但我内心里有一丝祝福,它会像过来同上完毕。其实,本世纪初初亲自的装饰疲软的。,因提议80年头的装饰和装饰报复是使偏振。。这些成绩缺少处理。,钱币保险单对钱币的昏倒,它诡计的是将存入堆装饰,而过失工业装饰。,因总计的业务境况的变态曾经互换了。

当美联储增多货币利率不许的要紧

全球节约增长有所变得更好,工业等会有所变得更好。与不久以前比拟,当年的工业轻蔑地改良。,但我以为告知你我在香港见的第影片香港电影。。那是一不幸的妇女,她主演郑秀文。,一颗盘算译成菲尼克斯,结果她买了一架头等舱的水平。,想让她打高付帅,她终究打了她,在支持的接近,他查明高付帅同样一穷人。。这是全球节约实在工业的现状使适应。,每人都勘探敌手拉亲切地。,因而一接一是钱币战斗,降息,使贬值货币利率。每一生动的乏味宣布都是真的,但全球请求如许之大,鞋楦叠加在这样的的高气压上,你不行能性让一有钱的美男子或白付美出去。,这执意通常的节约放置。。

除非美国节约,不动的遗骸苏醒。,把接地并缺少真正走出窘境,因每人都勘探使住满人拉他们的亲切地。。假使你看一眼美国的话,失业有专家变得更好。,这是个好生动的乏味,并且咱们见美国的失业交易请求供给曾经开始了过来相当一段时间的继续的窘境,一新的规则性形。

美联储还体现将增多货币利率。,每当是最好者?我人身攻击的以为美联储会增多。。到来年的时辰,美国的货币利率在2%当中。,那么终止泊车。但我以为猜度其时增多货币利率不许的要紧。,真正要紧的是美国失业交易的菲利普斯购得。,即,当工钱起来时。,货币使贬值必定会起来。你去一大超市,动机的公园的雇佣是10%钱。、20%,美联储对此深感被牵连的。。美国全体货币使贬值的压力过失很高。,已经工钱前列的的货币使贬值压力很大。。

况且,不理会美国的失业交易是多少的,咱们都只得看法到。,不理会美国的节约放置多少,提议,美国节约相对不会的在紧急正式的。。货币利率某个脱应急的。,这是一政治事务思索。,因提议的国会都是共和党人。,共和党人从来缺少在QE上着凉过,相应地,我以为美联储将很快最好者增多货币利率。,我不以为这是中止。。菊月或12月不许的要紧。,要紧的是提议美联储公诸于众交易任命身体部位所预言者的货币利率会怎样和美公债市如今体现出狱的他们以为会怎地走当中有专家的差别反对,两者都当中唯一的一对。。

我以为美国公债货币利率,但这并缺少开腰槽充分体现。,当年后半时全球最大的将存入堆交易杠杆,这是美国公债,因美国公债是每人资产的锚,本钱生来会有条件反照。,这曾经出如今过来的一月。,但咱们以为这还很缺少完毕。。咱们提议必要关怀的过失美联储增多货币利率的时辰。,但当交易将深思熟虑美联储加息时会有所整齐的。,再者,交易将振荡。。

全欧洲公有经济窟窿总体平衡

商量全欧洲,全欧洲节约有所变得更好,但美国与全欧洲节约的最大不同是,全欧洲罪货币利率下调,已经堆的货币利率缺少使贬值。,即,全欧洲将存入堆资产价钱的苏醒,但实在节约的苏醒远非好。。另一分别,美国的失业率急剧沦陷。,全欧洲失业率缺少专家沦陷。,我以为这是全欧洲节约苏醒的一重要人物成绩。。

对立面同样成绩,全欧洲央行指派量子化宽松保险单,多的全欧洲发达使适应的货币利率被拉到。我以为经济合作与发展组织的QE比联合国的QE更有情感力。。为什么?因一方面,美联储正购买行动公债,在另一方面,美国的使适应是公有经济窟窿。,相应地,山姆大叔不休发行公债。,有买有卖,有交易平衡点。但在全欧洲,归纳起来,全欧洲的公有经济窟窿是平衡的。,德国是有盈余,全欧洲央行的德拉吉说从当年3月到来年的9月总共要买4000亿欧元的德国公债。你了解在同样皱纹中,德国发行的罪总共是达到某种程度?60亿。他到在哪儿去买4000亿?少数堆的公债是压箱底的,有专有的可以卖掉的。,一看如今是囤积居奇,它不卖。。相应地,德拉吉的量子化宽松保险单对公司债券交易组织了不安定。,这诡计了负货币利率。,这是一绝荒唐的气象。。内阁显然要向我借钱。,我不克不及只开腰槽货币利率,去拿钱给他,有资历腰槽理赔。这两个月被掩埋了。,全欧洲的折叠,尤其德公公司债券交易。我以为更加是提议的德国公债也不克不及折转C的现状本钱。,美国公债交易不行是美国,全欧洲罪交易也在套利行动。,这同样风险资产的隐忧。。

说到希腊,我真的不了解在希腊该怎地办。希腊曾经过来150年了,他解约率高于把接地上大少数使适应。。你和一孩子交易,你不克不及用识别力来预测他的行动模型。。但我可以同时告知你,假使希腊缺席,希腊和全欧洲是双重失败者,最好者退去,将会有次要的个、第三退去,欧元建筑学将在午前和夜晚互换。。全欧洲引航员,一方面,要想限定道德风险,就只得采用强劲办法。,在另一方面,可以给予的钱轻蔑地互换。,买一清平村,他依然相似的为了做。,因而这件事会在某个时间点找到出路。,但同样皱纹将充溢过山车的振荡。。

节约学是骗人的

我以为谈谈日本节约。,安道尔共和国节约学对我来说大抵是个骗局。。经过汇率使贬值划节约,真正的货币使贬值正渐渐表现。,日本央行当年差不多缺少更加量子化宽松的退路。。下岁不克不及完整说,不动的一种新的改造模型,因1/3的日本内阁公司债券都在日本堆手中。。安道乔治英国数学家和逻辑学家节约学的精髓,这执意他在股市里能做的,昏倒汇率交易,但交易不相信Andouble的虚构理论,交易亲自对出生远景缺少确实,因而日本的工钱高涨差不多从未发作过。。

假使你看一眼公司的开腰槽,交易无装饰,大少数交易是临时工。,假使你看一下30岁50岁的种类,Jap的首要消耗群体,他的收益现状上正缩减。,过失工钱涨了达到某种程度,已经福利正沦陷。每人的小山羊都找到临时工。,对出生缺少确实,老人的现状收益仍在沦陷。,你让他们展示怎地办?缺少钱,交易猜疑装饰,猜疑装饰,工钱不会的涨,消耗不会的走,这执意安道尔共和国节约学不行能性成的使遭受。。

Andouble节约学不太可能性成的一更要紧的使遭受,日本交易不再有着改造生产能力。你们这边每人人,请举手用苹果iPhone,请用三星举起手来。,你用日本索尼遥控器举手吗?不,不。假使我有影片索尼遥控器,那就小气的10%。,互换你的iPhone或三星或粟,请站起。。缺少人相似的。因日本的遥控器为了积年缺少R&D装饰,他的用户体会比他的对手差。。日本的鞋楦一乘积使把接地相貌轻的的是2001 PS1。,再也缺少了。。假使你缺少科学与技术改造,你很难真正占据交易。,这不倚靠遗骸QE。,这是安道乔治英国数学家和逻辑学家节约学的狼狈。,这是全把接地协同的狼狈。。

产权剖析的理论根底、有构架的的组织与时新产权规定的组织

当今把接地必要的是改造。,这是建筑学上的一开始,但每人都回到民粹主义,缺少人相似的在过了一阵子做非常疾苦,咱们议论一圆的建筑学。,鞋楦没什么可做的。,并回到深思熟虑的钱币保险单来处理这些成绩。。假使钱币保险单能处理建筑学性成绩,罗马帝国不会的折叠,津巴布韦已译成把接地上最难以对付的的使适应,津巴布韦钱币紧随其后的是270。,我不了解用多少的数值单位来表达。。钱币保险单不克不及处理这些成绩,咱们提议要做的是用钱币保险单来代表WH。,最好者,缘木求鱼,次要的次大灾难的掩埋。

我以为钱的在某种程度上还缺少篮板球。,钱现状上是一件复杂的事实。,每7到9年钱将会大幅下跌。。离钱总计大概有四年的时间。,我以为不动的很长的路要走。。为什么?假使你想看一眼钱根底,它的出口是除石油除非的。,建筑学呈现了衰退。。再者,美联储无时无刻增多货币利率。,钱币保险单与其他的钱币保险单的走向,最要紧的,我对美国元的牧师抱有希望的是两个使遭受。,捏造回归美国的最好者使遭受,财政收入掷还的车队新开始。就像谷歌在美国的厂子同上,很多科学与技术的厂在美国设起来,捏造回到美国,为钱的强势位置创建了中期根底。

次要的大优势,这是美国的能量反动,植物的藤蔓气反动。中牧师,植物的藤蔓气是能量建筑学的使多样化。前后2020,美国将译成把接地上最大的能量退去国,美国的工业逆差将会发作建筑学性的使多样化。,北方诸州的人给予给其他的立正的钱开展成为将急剧沦陷。。这几何平均什么?这几何平均其他的地区将呈现钱充足。,其实,它曾经呈现了。。你以为出生几年能量反动将多少?。当钱呈现继续鉴别的时辰,新生交易会发作明目张胆地索取高价。,美国钱鞋楦一次鉴别是每当?从1993到2。墨西哥市危险呈现于1995,1997亚洲危险,1998俄罗斯皮革危险,1999巴西危险,2001切·格瓦拉传上集危险。当美联储保险单互换时,资产垂的时间,本钱从新生交易程序方向钱,这是一大概率事情。。当呈现,新生交易方面多的成绩,包孕柴纳的节约。

人民币汇率鉴别

柴纳的钱币保险单、公有经济保险单的束缚效益大幅沦陷。。人民币汇率鉴别,我以为这大抵是一完毕。,提议,北方诸州的人不再逼迫咱们去法律制裁。,但过了一阵子不会的沦陷。。但提议妨碍人民币使贬值的最大使遭受是,因一旦种族互换了汇率使贬值的深思熟虑,,就在柴纳有慷慨的的本钱外逃,相应地,供养不涨或减损是一可信性的深思熟虑。。假使三年后,会有车队的返回。,哪一个时辰会呈现比较大的汇率使贬值。

浅谈真实使适应交易。股市如许红彤彤,真实使适应依我看来不行戒地会有一小小的青春。,青春正发作。。因而我以为短期真实使适应交易是从价钱到量。,会有继续篮板球。在过来的20年里,柴纳在历史中最好者真实使适应整齐的是,但库存占前列的位置。柴纳普通城市存在存量,授予提议缺少屋子会建,化食它必要七年时间。。把接地上的定期地使适应大概是岁半到两年。。

有一件事我更享受说,假使琼岛能以提议的价钱推销术每人的库存,,况且开发者把18万亩地起动屋子投放市场去,总计的琼岛都有十足的钱买一叫做曼哈特的小岛。。假使这过失冒泡,我不了解是什么冒泡。已经有一冒泡,这不许的几何平均清晨会被开始。当记入贷方使畏缩时,记入贷方紧缩的盘旋上升的是我立正的成绩。。

在柴纳如今消耗、这是出生

咱们对柴纳节约作出公平的评价。。我以为节约就像一球。,让咱们把球切到家庭般的温暖。,点像刀割似的由C和S划分。。C体现记入贷方。我以为,与堆记入贷方有相干的公司都是不合礼仪的的。,与轮廓堆勾搭的公司缺少戏。S IS与国有交易、国立据、内阁的公有经济安慰、反腐败、内阁接管甚至不同上。。我以为,柴纳不动的一与C和S无干的节约体。,在柴纳IT工业是一大好的窥测。

IT业提议曾经下陷处了。,非但Ma Yun、马化腾,总计的电商的工业链如今非常热。。假使你看一眼柴纳的4G工业链、柴纳奥林匹斯山的工业链不为了热。总计的IT工业提议挥动开展。,就像粟改变主意三星微笑同上,很快它会蒙混苹果干酪了。Millet不会的译成of King的时代,但他有生产能力减弱少数Kings。。

在柴纳IT工业是如许的红,但它缺少C和NO。同样工业缺少据。,使适应控制也短时间。,完整不必要堆资产。。看一眼其他的工业,拿 … 来说,医疗保健、教诲、民办将存入堆完整的,走出C和S,生动的是不行能性的。。咱们将再次节食柴纳节约。,工业装饰没戏、已经假使它脱了捏造PMI,柴纳的服侍很红。捏造的失业机会流失了,但服侍正不休硬币新的失业机会。。这是柴纳的另一节约体。

咱们都了解过来八年的中期,在柴纳的一线城市的平均价钱曾经兼任。,在同一时间外面,在柴纳民办安康工业曾经起来4倍,在柴纳的电影售票处增长了8倍,在柴纳网上顾客曾经涨了54倍,柴纳的亲自的资产完整的和将存入堆业补充物了100 t。七年或八年前,我很难设想在Shang的种族。,因剧院副的是一5钱的剽窃激光唱片交易。,提议每人都去看电影。,也买淡黄色。在上海看电影比在Hong看电影更贵。当年febrero二月,柴纳的售票处宁愿高于或独立于而生存联合国,到把接地之巅,这是柴纳新的消耗产值。

出生十年,柴纳生动的乏味在消耗中,但其实,外面有很多知。。陌生加餐的消耗正沦陷。,陌生非正式的社交集会的交易量正起来。。我1986分开北京的旧称的时辰,出国前,肯塔基真的有成双纪念日,当年,柴纳饭铺里有两个块茎植物。。提议,岁轻人告知他的女朋友,咱们宜在肯德基成双。,结果绝死亡。。不久前我在北京的旧称相遇岁轻人。,在星巴克买一杯非正式的社交集会,我说你喝三十杯非正式的社交集会,这时青少年用看外星人似的眼神看着我用英文答复,“this is life 作风(这执意生动的方式)。同样生动的乏味面前是百姓建筑学的使多样化。,这将诡计车队新的使多样化。。90后、00后,多的都是露出屁股以戏弄族,月底,钱花终止。,这些是必须柴纳度过的美国消耗者。。在柴纳节约的一重要人物使多样化,咱们在由一装饰前列的的工业化的节约系统转向一消耗前列的的后工业化的节约。

假使你想说柴纳的商品牛,在这场合曾经过来了。。对柴纳根底设施装饰的全盛时期曾经译成日,对柴纳真实使适应的全盛时期曾经译成过来,柴纳下议院热的全盛时期已译成过来,柴纳安慰保险单的全盛时期曾经译成过来了。什么过失过来?消耗如今,这是出生,但消耗可能性会诡计商品请求。,根底设施、真实使适应可能性诡计两种差别的商品请求。。

柴纳的潜在增长速率可能性比十年前少掉在某种程度上,对每一单位的增长速率面前的商品请求可能性会缩减在某种程度上。,这是我国商品界方面的新变态。。但这不许的代表一种新的增长模型。,缺席未来,这不许的几何平均柴纳节约曾经缺少出生,同样必要咱们你们这边每人人能认清节约的构象转移,掌握出生,供养风险的入口网站,开启改造业务的出生。(完整的)

本文是作者的628寻路进行的柴纳将存入堆信息中心,陆家嘴,Shangha·新放置下商品开展趋向提供议论会做了一动机的演讲。

文字获得:微信大众订阅号“柴纳将存入堆信息中心”2015年6月28日(本文仅代表作者看法)

本篇以蓝色铅笔删改:何雅婷

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